Početkom siječnja pisao sam da će gospodarske okolnosti ove godine vjerojatno biti jednako loše kao i prošle koja je bila najgora godina od početka svjetske financijske krize 2008. I kao što se već redovito događa u posljednjih desetak godina, od početka godine prošlo je tek nekoliko mjeseci, a one optimističnije prognoze već se pogoršavaju
U pozadini je svega problem nedostatka globalne agregatne potražnje koji muči svjetsko gospodarstvo još od početka krize, ali se sada još malo pogoršao. Kao odgovor na to, Europska središnja banka (ECB) povećala je svoje poticajne mjere te s Japanskom središnjom bankom i nekoliko drugih središnjih banaka pokazuje kako je ‘nulta donja granica’, odnosno nemogućnost kamatnih stopa da postanu negativne, granica koja postoji samo u mašti konvencionalnih ekonomista.
A ipak, ni jedno gospodarstvo koje je počelo provoditi ovaj neuobičajeni pokus s negativnim kamatnim stopama nije zabilježilo povratak rastu i punoj zaposlenosti. U nekim je slučajevima ishod bio neočekivan: neke kamatne stope su u stvari porasle.
Stagnacija poslovnih investicija
Trebalo je biti jasno da je većina pretkriznih modela koje su središnje banke imale prilično pogrešna, a radi se i o formalnim i o mentalnim modelima prema kojima se ravnaju tvorci gospodarske politike. Nitko nije predvidio krizu, a privid pune zaposlenosti vratio se u tek pokoje od tih gospodarstava. ECB se 'proslavio’ dižući kamatne stope dva puta tijekom 2011, taman dok se kriza eurozone pogoršavala, a nezaposlenost dosezala dvoznamenkaste brojke, povećavajući sve više mogućnost deflacije.
Nastavili su koristiti stare, diskreditirane modele, u možda ponešto izmijenjenom obliku. U tim je modelima kamatna stopa glavni alat politike i može ju se podešavati prema gore i prema dole kako bi se osiguralo dobro funkcioniranje gospodarstva. Ako nam pozitivna kamatna stopa nije dovoljna, onda će se s negativnom stopom valjda riješiti stvar.
Ali nije. U mnogim gospodarstvima – uključujući Europu i SAD – stvarne su kamatne stope (usklađene s inflacijom) bile negativne, ponekad čak i do -2 posto. A ipak, dok su realne kamatne stope padale, poslovne su investicije stagnirale. Prema OECD-u (Organizacija za ekonomsku suradnju i razvoj) postotak BDP-a investiran u kategoriju u koju uglavnom spadaju tvornice i oprema pao je posljednjih godina i u Europi i u SAD-u. (u SAD-u je u 2014. pao s 8,4 na 5,7 posto, a u EU sa 7,5 posto na 5,7 posto u odnosu na isto razdoblje prethodne godine). Drugi podaci daju sličnu sliku.
Velike korporacije nezainteresirane, malima novac nedostupan
Očito je apsurdna zamisao da velike korporacije precizno izračunaju kamatnu stopu po kojoj su spremne ući u neku investiciju – i da bi bile spremne krenuti u mnogo više projekata samo kad bi kamatne stope bile spuštene za 25 baznih bodova.
U stvari je mnogo realističnije ovo: Velike korporacije sjede na stotinama milijardi dolara, pa čak i bilijuna ako obuhvatimo sva napredna gospodarstva, jer već imaju previše kapaciteta. Zašto bi gradili još, samo zato što je kamatna stopa pala mrvicu niže? Mala i srednja poduzeća koja su se spremna zaduživati nisu mogla dobiti kredite prije nego je ECB krenuo s negativnim stopama, a ne mogu ni sad.
Jednostavno rečeno, većina poduzeća, a pogotovo malih i srednjih, ne mogu se lako zaduživati po kamatnim stopama trezorskih zapisa. Ona ne posuđuju na tržištima kapitala. Ona posuđuju od banaka. A velika je razlika između kamatne stope koju zaračunavaju banke i stopa trezorskih zapisa. Nadalje, banke pažljivo dodjeljuju sredstva. A mogu i odbiti kredit nekom poduzeću. Ili u nekim slučajevima traže kolateralno jamstvo (često nekretninu).
Šok za one koji nisu ekonomisti
To će možda šokirati one koji nisu ekonomisti, ali u standardnom ekonomskom modelu koji monetarne vlasti koriste već nekoliko desetljeća, banke ne igraju nikakvu ulogu. Naravno, da nema banaka ne bi bilo ni središnjih banaka, ali kognitivna disonanca rijetko će poljuljati povjerenje središnjih bankara u njihove vlastite modele.
Činjenica je da su struktura euro zone i politika Europske središnje banke pridonijele slabljenju banaka u zemljama sa slabijim gospodarstvom, a pogotovo u onima pogođenima krizom. Depoziti su nestali, a politika štednje koju je zahtijevala Njemačka produžuje nedostatak agregatne potražnje i održava visoku nezaposlenost. U takvim je uvjetima kreditiranje rizično i banke nemaju ni apetita ni sposobnosti da posuđuju novac, a pogotovo ne malim i srednjim poduzećima (koja tipično stvaraju najveći broj radnih mjesta).
Smanjenje realnih kamatnih stopa – onih na vladine obveznice – na -3 posto ili čak -4 posto, neće skoro ništa promijeniti. Negativne kamatne stope ugrožavaju bilance banaka, a onaj mali porast poticaja za kreditiranje bit će kod banaka zasjenjen efektom bogatstva (‘wealth effect’ - korelacija promjene potrošnje i promjene imovinskog stanja). Ako tvorci monetarne politike ne budu pažljivi, kamatne bi stope mogle porasti, a raspoloživost kredita pasti.
Tri glavna problema
Tu su još tri problema. Prvo, niske kamatne stope potiču tvrtke da ulažu više u kapitalno intenzivne tehnologije, a rezultat toga je dugoročni pad potražnje za radnom snagom, čak i ako se nezaposlenost kratkoročno smanji.
Drugo, starije osobe koje više ovise o prihodima od kamata jače su i pogođene pa smanjuju potrošnju više no oni kojima to pogoduje – a to su bogati vlasnici dionica/poduzeća - povećavaju svoju potrošnju.
Treće, potraga za višim prinosima, koja je možda iracionalna, ali je itekako prisutna, podrazumijeva da će mnogi investitori prebaciti svoj portfelj u rizičniju imovinu, čime će gospodarstvo izložiti većoj financijskoj nestabilnosti.
Središnje banke trebale bi se usredotočiti na tijek kredita, a to znači oporaviti i održavati sposobnost i spremnost lokalnih banaka da kreditiraju mala i srednja poduzeća. No umjesto toga, središnje banke širom svijeta usredotočene su na sistemski važne banke, financijske institucije čije je prerizično i često nepošteno poslovno ponašanje i dovelo do krize 2008. No kako je u ukupnom broju banaka velik udio manjih banaka, to ih ipak čini sistemski važnim pogotovo kad se bavimo oporavkom ulaganja, zaposlenosti i rasta.
‘Smeće unutra, smeće van’
Iz svega toga proizlazi važna lekcija, sadržana u poznatoj frazi ‘smeće unutra, smeće van’ (garbage in, garbage out). Ako središnje banke nastave koristiti pogrešne modele, nastavit će pogrešno djelovati.
Naravno, čak i u najboljim okolnostima, sposobnost monetarne politike da oporavi gospodarstvo u padu i vrati punu zaposlenost možda je ograničena. Ali oslanjanje na pogrešan model sprečava središnje banke da daju svoj pravi doprinos, a može i pogoršati ionako loše stanje.
Joseph E. Stiglitz, dobitnik Nobelove nagrade za ekonomiju, sveučilišni je profesor na sveučilištu Columbia i glavni ekonomist Instituta Roosevelt.
Copyright: Project Syndicate, 2016.
www.project-syndicate.org
420141,412892,418899,419826
